现金比率怎么算

现金比率计算公式及应用

现金比率计算公式及应用

现金比率

现金比率是企业现金类资产与流动负债的比率。现金类资产包括企业所拥有的货币资金和持有的有价证券(即资产负债表中的短期投资)。它是速动资产扣除应收帐款后的余额。速动资产扣除应收帐款后计算出来的金额,最能反映企业直接偿付流动负债的能力。现金比率一般认为20%以上为好。但这一比率过高,就意味着企业流动负债未能得到合理运用,而现金类资产获利能力低,这类资产金额太高会导致企业机会成本增加。现金比率计算公式为:

现金比率=(现金+有价证券)÷流动负债

根据表3-2资料,XYZ公司的现金比率为:

年初现金比率=(125+60)÷1 100=0.168

年末现金比率 =(250+30)÷1 500=0.186

XYZ公司虽然流动比率和速动比率都较高,而现金比率偏低,说明该公司短期偿债能力还是有一定风险,应缩短收帐期,加大应收帐款催帐力度,以加速应收帐款资金的周转。

获取现金能力分析--销售现金比率计算公式及应用

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现金流量分析一般包括现金流量的结构分析、流动性分析、获取现金能力分析、财务弹 性分析及收益质量分析。这里将主要介绍获取现金能力分析及收益质量分析。 获取现金能力分析 获取现金的能力, 可通过经营活动现金流量净额与投入资源之比来反映。 投入资源可以 是销售收入、资产总额、营运资金净额、净资产或普通股股数等。 销售现金比率 销售现金比率是指企业经营活动现金流量净额与企业销售额的比值。其计算公式为: 销售现金比率=经营活动现金流量净额÷销售收入 如果 A 公司销售收入(含增值税)为 15 000 万元,经营活动现金流量净额为 5 716.5 万元‚则: 销售现金比率=5 716.5÷15 000=0.38 该比率反映每元销售收入得到的现金流量净额‚其数值越大越好。

估算贴现率

如何估算贴现率

资本资产定价模型(CAPM)与贴现率估算

资本资产定价模型用不可分散化的方差来度量风险,将风险与预期收益联系起来,任何资产不可分散化的风险都可以用β值来描述,并相应地计算出预期收益率。

E(R)=Rf+β(E[Rm]-Rf) 其中:Rf =无风险利率

E(Rm)=市场的预期收益率

投资者所要求的收益率即为贴现率。

因此,从资本资产定价模型公式可以看出,要估算出贴现率要求以下变量是已知的:即期无风险利率(Rf)、市场的预期收益率(E(Rm))、资产的β值。

接下来几节,分别就如何估算无风险利率、市场预期收益率和β值进行讲解。

第二节 如何估算无风险利率

所谓无风险利率,是指投资者可以任意借入或者贷出资金的市场利率。现阶段,符合理论要求的无风险利率有两个:回购利率、同业市场拆借利率。我们倾向于推荐使用7天回购利率的30天或90天平均值,因为同业拆借市场对一般投资者是不开放的。

在美国等债券市场发达的国家,无风险利率的选取有三种观点:

观点1:用短期国债利率作为无风险利率,用根据短期国债利率计算出的股票市场历史风险溢价收益率作为市场风险溢价收益率的估计值。以这些数据为基础计算股权资本成本,作为未来现金流的贴现率。

例:使用即期短期国债利率的CAPM模型:百事可乐公司

1992年12月,百事可乐公司的β值为1.06,当时的短期国债利率为3.35%,公司股权资本成本的计算如下:

股权成本=3.35%+(1.06×6.41%)=10.14%

我们可以使用10.14%的股权资本作为红利或现金流的贴现率来计算百事可乐公司股票的价值。

观点2、使用即期短期政府债券与市场的历史风险溢价收益率计算第一期(年)的股权资本成本。同时利用期限结构中的远期利率估计远期的无风险利率,作为未来时期的股权资本成本。

例:使用远期利率的CAPM模型:百事可乐公司

假设即期国债利率为3.35%,利率的期限结构中的1年期远期利率如下:

1年远期利率=4.0%;2年远期利率=4.4%;3年远期利率=4.7%;4年远期利率=5.0%.

使用这些远期利率计算股权资本成本:

第一年的股权成本=3.35%+(1.06×6.4%1)=10.14%

第二年的股权成本=4%+(1.06%×6.1%)=10.47%

第三年的股权成本=4.4%+(1.06×5.9%)=10.65%

第四年的股权成本=4.7%+(1.06×5.8%)=10.85%

第五年的股权成本=5%+(1.06×5.7%)=11.04%

注意:在上面的计算中,期限越长,市场风险溢价收益率越低。这说明与相对即期国债利率的风险溢价收益率相比,相对远期利率的股票市场的历史风险溢价收益率较低。

观点3:用即期的长期国债利率作为无风险利率,用根据长期国债利率计算出的股票市场历史风险溢价收益率作为市场风险溢价收益率的估计值。以这些数据为基础计算股权资本成本,作为未来现金流的贴现率。

例:使用即期长期国债利率为7%,在长期国债而不是短期国债的基础之上计算市场的风险溢价收益率。从1926年到1990年的市场风险溢价怍益率为5.5%。已知百事可乐公司股票的β值为1.06,则其股权资本成本为:

以上给出的三种观点中,三种观点中哪一种最好?从理论上与直观上来说观点都是合理的。第一种观点认为CAPM是单时期的风险收益模型,即期的短期国债利率是未来短期利率的合理预期。第二个观点着重于远期利率在预测未来利率中存在的优势,第三种观点认为长期国债与被估价资产具有相同的到期期限。

在实际中,当利率的期限结构与历史上短期利率与长期利率的关系相同,且β值趋近于1的时候,这三种方法计算的结果是相同的。当期限结构与历史数据发生偏离,或者β远不等于1时,这三种方法计算的结果不相同。如果收益率曲线向上倾斜的程度较大,则使用长期利率得到的贴现率较高,从而会造成价值的低估。如果收益率曲线向上倾斜的程度较小甚至出现向下倾斜,则结论正好相反。

第三节 如何估算预期市场收益率或者风险溢价

CAPM中使用的风险溢价是在历史数据的基础上计算出的,风险溢价的定义是:在观测时期内股票的平均收益率与无风险证券平均收益率的差额,即(E[Rm]-Rf)。

目前国内的业界中,一般将(E[Rm]-Rf)视为一个整体、一个大体固定的数值,取值在8—9%左右。

理论上,由于无风险利率已知,只需要估算出预期市场收益率即可。

在具体的计算时我们面临两个问题:样本的观测期应该是多长?是使用算术平均值还是几何平均值?

人们对于使用算术平均值还是几何平均值有很大的争论。主张使用算术平均值的人认为算术平均值更加符合CAPM期望一方差的理论框架,并且能对下一期的收益率做出较好的预测。主张使用几何平均值的人认为几何平均值考虑了复利计算方法,是对长期平均收益率的一种较好的估计,这两种方法所得到的溢价利率可能会有很大的差异。表1是根据美国股票和债券的历史数据计算的溢价利率。

表1:(美国市场)风险溢价水平(%)

用几何平均值计算得到的收益率一般比算术平均值要低,因为在估价时我们是对一段较长时间内的现金流进行贴现,所以几何平均值对风险溢价的估计效果更好。

表2列出了世界各国的风险洋价收益率,从表中可见欧洲市场(不包括英国)股票相对国库券的风险溢价收益率没有美国和日本高,决定风险溢价收益率的因素有以下三点:

(a)宏观经济的波动程度:如果一个国家的宏观经济容易发生波动,那么股票市场的风险溢价收益率就较高,新兴市场由于发展速度较快,经济系统风险较高,所以风险溢价水平高于发达国家的市场。

(b)政治风险:政治的不稳定会导致经济的不稳定,进而导致风险溢价收益率较高。

(c)市场结构:有些股票市场的风险溢价收益率较低是因为这些市场的上市公司规模较大,经营多样化,且相当稳定(比如德国与瑞士),一般来说,如果上市公司普遍规模较小而且风险性较大,则该股票市场的风险溢价收益率会较大。

表2:世界各国的股票市场风险溢价收益率(%)。1970-1990年

以美国股票市场5.50%的风险溢价收益率作基准,我们发现比美国市场风险性高的市场风险溢价收益率也较大,比美国市场风险性低的市场风险溢价收益率也较低。

第四节 如何估算β值

关于β值的估算,因首次公发与增发项目类型不同估算方法不尽相同。

一、增发项目β值的估算

对于增发项目来说,其已经是上市公司、股票已经上市交易,对其β值估算的一般方法是对股票收益率(R1)与市场收益率(Rm)进行回归分析: R1=a+bRm

其中:a=回归曲线的截距

b=回归曲线的斜率=cov(R1 Rm)/σ2m

2

2

回归方程中得到的R是一个很有用的统计量。在统计意义上R是衡量回归方程拟和程度的一个标准,在经济意义上R表示了风险在公司整个风险中所占的比例,(1-R)表示了公司特有风险在公司整个风险中所占的比例。

2

2

例:估计CAPM的风险参数:Intel公司

Intel公司是一家世界著名的以生产个人电脑芯片为主的公司。

下面是Intel公司回归方程的统计数据,从1989年1月到1993年12月Intel公司与S&P500公司月收益率的比较。

(a)回归曲线的斜率=1.39;这是Intel公司的β值,是根据1989年到1993年的历史数据计算得到的。使用不同的回归期,或者相同的回归期但时间间隔不同(以周或天为时间间隔)进行计算,都会得出不同的β值。

2

(b)回归方程的R=22.90%,这表明Intel公司整体风险的22.90%来自于市场风险(利率风险,通货膨胀风险等等),77.10%来自于公司特有风险。因为后者是可以通过分散投资消除的,所以在CAPM中没有反映出来。

在进行回归分析时要考虑四个问题。第一个是回归期限的长度,估计期越长,可使用的数据越多,但是公司本身的风险特征可能已经随时间的推移而发生了改变。例如:我们使用1980年到1992年的数据估计苹果计算机(Apple Computer)公司的β值,可使用的数据量较大,但是得出的β值估计值要比真实值高,因为苹果计算机公司在20世纪80年代初规模较小,风险较大。

第二个是回归分析所使用数据的时间隔,我们可以使用以年、月、星期、天,甚至一天中的某一段时间为收益率的单位。以天或更小的时间单位作为收益率的单位进行回归分析可以增加观察值的数量,但是,由于在短时间单位内公司股票的交易量可能为零,从而导致β值估计中出现严重误差。例如,例用每天收益率来估计小型公司的β值。

折现率的计算

折现率的计算

折现率Ri由无风险利率Rf,风险报酬率,通货膨胀率r相加,即 +r RiRf(RmRf)

Rf: 2010.10.27中国财政部10年中标利率为3.67%,由于这是以单利计算,我们通过连续复利公式

计算得出无风险利率Rf=3.18% R1 f

r:通过计算2010-1至2010-9 CPI增长率,再通过算术平均,计算出r=0.19% β:深证成份股指数,是深圳证券交易所编制的一种成分股指数,是从上市的所有股票中抽取具有市场代表性的40家上市公司的股票作为计算对象,并以流通股为权数计算得出的加权股价指数,综合反映深交所上市A、B股的股价走势。因此我们选取这个指数以及格力公司61个月的月末收盘价并计算出60个月的收益率,进行回归,结果如下:RM的系数即为Β 值

Sample: 2005:11 2010:10

Variable

C

R-squared

Adjusted

R-squared CoefficieStd. Error t-Statistic Prob. -0.003350.019664 -0.170490 0.8652 2 0.340781 F-statistic 0.329416 Prob(F-statistic) 29.98295 0.000001

另外,在excel中作出散点图,采用最小二乘法,添加趋势线,如图所示

因此我们可得β=0.88

Rm:因为我们是在2010.10.29号进行预测,所以我们以这个时点的年收益率作为Rm=8.7%

综上所述 +r=3.18%+0.88*(8.7%-3.18%)+0.19%=8.23% RiRf(RmRf)

折现率计算

2、某公司有一投资项目的A方案有关资料如下:

项目原始投资650万元,其中:固定资产投资500万元,流动资金投资100万元,其余为无形资产投资,全部投资的来源均为自有资金。该项目建设期为2年,经营期为10年,除流动资金投资在项目完工时投入外,其余投资均于建设起点一投入。固定资产的寿命期为10年,按直线法计提折旧,期满有40万元的净残值;无形资产从投资年份起分10年摊销完毕;流动资产于终结点一次收回。预计项目投产后,每年发生的相关营业收入和经营成本分别为380万元和129万元,所得税税率为33%。

1、计算该项目A方案的下列指标:

①项目计算期;②固定资产原值;③固定资产年折旧;④无形资产投资额;⑤无形资产摊销额;⑥经营期每年总成本;⑦经营期每年营业净利润;⑧经营期每年净利润

2、计算该项目A方案的下列净现金流量指标:

①项目计算期期末的回收额;②终结点净现金流量;③建设期各年的净现金流量;④投产后1~10年每年的经营净现金流量;。

按14%的行业基准折现率计算A方案的净现值,并评价该方案是否可行。

①项目计算期=2+10=12(年)

②固定资产原值=500(万元)

③固定资产折旧=(500-40)÷10=46(万元)

④无形资产投资额=650-500-100=50(万元)

⑤无形资产摊销额=50÷10=5(万元)

⑥经营期每年总成本=129+46+5=180(万元)

⑦经营期年营业净利润=380-180=200(万元)

⑧经营期年净利润=200×(1-33%)=134万

(2)计算A方案的净现金流量指标:

①计算期期末回收额=40+100=140(万元)

②终结点净现金流量=185+140=325(万元)

③建设期各年的净现金流量:

NCF0=-550

NCF1=0

NCF2=-100

④投产后1~10年每年的经营净现金流量:

NCF3~11=134+46+5=185

NCF12=134+46+5+140=325

(3)NPV(A)=185×(P/A,14%,10)×(P/F,14%,2)+140×(P/F,14%,12)-100×(P/F,14%,2)-550

=185×5.2161×0.7695+140×0.2076-100×0.7695-550

=742.55+29.06-76.95-550

=144.66(万元)

由于A方案的净现值大于零,所以该方案是可行的。

若该项目的B方案比A方案多投入50万元的原始投资,建设期为零年,经营期不变,其净现金流量为:NCF0=-700万元,NCF1~10=161.04万元,请计算该项目B方案的净现值指标,并据以评价该项目是否可行。

(4)NPV(B)

=161.04×(P/A,14%,10)-700

=161.04×5.2161-700

=140(万元)

由于B方案的净现值大于零,故该方案可行。 从1978年到1993年16年间,中国税制改革的成效主要表现在以下五个方面:第一,重新建立了多种税、多环节征收的复合税制体系,初步适应了中国改革开放以后多种经济成分、多种经营方式、多种流通渠道、多种分配方式并存的经济状况,税收已经深入到社会再生产的绝大部分环节,可以对社会生产和生活进行较为广泛的、有效的调节。

第二,通过推行“利改税”,建立了国营企业所得税制度,突破30多年来国营企业只能向国家上缴利润而不能缴纳所得税的禁区,促使国营企业向着独立的商品生产者和经营者的方向迈出了重要的一步,配合了国营企业的改革。

第三,流转税发挥了重要的经济杠杆作用。实行增值税,有利于避免商品流通环节中重复征税,促进专业化协作生产。调整税目、税率,有利于适当地调节企业的利润水平,在一定程度上缓解某些由于价格不合理而引起的矛盾。

第四,地方税制度的恢复和加强,不仅有利于加强地方财政,也有利于国家税收制度的完善和加强中央财政。

第五,税收的职能作用得到了较为充分的发挥。税收收入逐年持续快速增长,宏观调控能力明显增强,对于贯彻国家的经济政策,调节生产、分配和消费,起到了积极的促进作用,同时成为国家监督和引导微观经济活动的有力手段。

总之,这套税制的建立,从理论上、实践上突破了长期以来封闭型税制的约束,转向开放型税制;突破了统收统支的财力分配的关系,重新确立了国家与企业的分配关系;突破了以往税制改革片面强调简化税制的框子,注重多环节、多层次、多方面地发挥税收的经济杠杆作用,由单一税制转变为复合税制。

赤字预算政策是通过预算分配活动来扩大政府支出的规模,增加和刺激社会的总需求。其主要措施是:一是减税,二是增加预算支出。一方面通过啬加税收等措施来增加预算收入,另一方面要尽可能地压缩支出。在预算赤字不能消除的情况下,尽可能地缩小预算收支的差额,这与盈余预算政策的要求也是一致的。

赤字预算政策是通过预算分配活动来扩大政府支出的规模,增加和刺激社会的总需求。其主要措施是:一是减税,二是增加预算支出。 赤字财政目录[隐藏] 英文含义赤字财政的历史赤字财政的使用积极作用与消极作用 [编辑本段]英文 deficit financing [编辑本段]含义 资本主义国家经常使用的一种财政政策。赤字是财政年度内财政支出超过财政收入的差额,赤字财政指国家制定赤字财政政策,实行赤字财政计划。在制定国家预算时,国家有意将当年预算支出安排得大于当年预算收入,不足的预算资金,依靠发行国债、向银行透支、发行财政性货币的办法来应付。 [编辑本段]赤字财政的历史 赤字财政出现于20世纪30年代以后。1929~1933年,发生了世界经济危机,为解释和解救危机,赤字预算论纷纷出现,其中,英国经济学家凯恩斯和美国经济学家汉森的理论最具代表性。他们认为,财政收支平衡不是国家理财的原则,负债多少也不是衡量一国财政稳定的尺度。资本主义经济之所以陷入了长期萧条和危机,原因在于有效需求不足。国家为了促进就业和消除危机,应该积极进行经济干预,采用扩大国家预算支出的方式,举办公共工程,增加政府投资,增加军事订货,支付出口补贴等。国家在实行这些政策中难免会出现赤字,但可以刺激社会总需求,增加就

业,从而增加国民收入,缓解或消除经济危机。第二次世界大战以后,西方的许多国家使用了这种政策。但是,赤字财政未能真正消除危机,反而又引起不断的通货膨胀。70年代以后,就业不足、经济停滞和通货膨胀同时出现,成为资本主义国家经济中的严重问题。 赤字,意即入不敷出。财政赤字,即政府的支出额度比收入的部分多,多花的这一部分预算,就会随着国库的支出流入国内社会当中;贸易赤字,即进口总额比出口总额多,又称入超,多花的这一部分钱,就随着国际贸易流入国际社会当中。 因纪录亏损皆是用红笔纪录,故名。 [编辑本段]赤字财政的使用 政府通过发行国债扩大政府投资,刺激经济增长是必要的,也是可行的。但中长期仍应以适度从紧的财政政策为宜。赤字财政政策作为市场失灵时政府对市场的补救,只能作为启动力量来使用,以期由政府投资带动社会力量、民间力量,从而恢复市场活力。如果超过启动力量的定位,变成政府代替市场,则有可能事与愿违,产生挤出效应。 采取赤字财政政策必须审时度势,十分谨慎,要为将来的政策调整留下空间和余地。在政策导向上不应再鼓励地方政府和各个部门扩大投资、多上项目;同时,要选择好政府投资的项目,避免形成新的重复建设。如果政府投资项目选择不当,虽然作为固定资产投资会增加当年的国内生产总值,并对投资品的生产起到一定的拉动作用,但对于今后的继续发展或者作用不大,或者成为一堆无用的废物。考虑经济状况,可以适当减少“需求乘数”较高的政府投资,增加在公共卫生、农村教育等方面的支出。与此同时必须在提高财政支出的效率上做文章,在财政支出项目上必须进行科学论证,减少很多项目缺乏长远规划、盲目投资的现象;在财政支出过程中应建立有效的监督管理机制,增加支出的透明度,杜绝挪用、贪污财政资金现象;正确处理总量扩张与结构调整的关系,适当转变政府财政投资方向,在坚持基础设施投资为主的同时,加大对传统产业技术改造和新型高科技产业的投资,推动产业结构向合理化、高级化方向演变,加快国有经济从粗放型增长向集约型增长的转变。

[编辑本段]积极作用与消极作用 积极作用:赤字财政政策是在经济运行低谷期使用的一项短期政策。在短期内,经济若处于非充分就业状态,社会的闲散资源并未充分利用时,财政赤字可扩大总需求,带动相关产业的发展,刺激经济回升。 消极作用: 1·赤字财政政策并不是包治百病的良药。刺激投资,就是扩大生产能力。实行扩张性政策,有可能是用进一步加深未来的生产过剩的办法来暂时减轻当前的生产过剩。因此,长期扩张积累的后果必然会导致更猛烈的经济危机的暴发。 2·财政赤字可能增加政府债务负担,引发财政危机。财政风险指财政不能提供足够的财力致使国家机器的运转遭受严重损害的可能性,当这种可能性转化为现实时,轻者导致财政人不敷出,重者引起财政危机和政府信用的丧失。财政赤字规模存在着一个具有客观性质的合理界限,如果赤字规模过大,会引发国家信用危机。 3·.赤字财政政策孕育着通货膨胀的种子,可能诱发通货膨胀。从某种程度上说,赤字财政与价格水平的膨胀性上升有着固定的关系。其原因并不难寻。在一个社会里,赤字财政导致货币需求总量增加,而现存的商品和劳务的供给量却没有以相同的比例增加,这必然要使经济产生一种通货膨胀缺口,引起价格水平提高。在财政赤字不引起货币供给量增加的情况下,赤字与需求拉上型通货膨胀有直接关系。

国债的作用(P25) 1、弥补财政赤字 (1)、国债融资与税收相比:税收强制性,国债自愿性;债务 融资并不减少人们总资产;增税不易被纳税人所接受。 (2)、国债融资与货币创造相比:货币创造会导致货币供给增 加;货币创造会产生通货膨胀的压力 2、筹集建设基金 3、调节经济

财力相对集中,这种集中与分散的关系问题,反映到财政管理体制上就是中央政府与地方政府之间的集权与分权的关系问题。从历史上看,每个国家在其市场经济发展的过程中都曾遇到过这个问题,都曾经过了反复的探讨和实践;从现状看,不论采取什么形式的市场经济的国家,一般都是采用分税制的办法来解决中央集权与地方分权问题的。 分税制是按

税种划分中央和地方收入来源一种财政管理体制。实行分税制,要求按照税种实现“三分”:即分权、分税、分管。所以,分税制实质上就是为了有效的处理中央政府和地方政府之间的事权和财权关系,通过划分税权,

两大税类进行管理而形成的一种财政管理体制。 在新的形势下,我国一定要按照“财力和事权相一致”的方向完善我国的分税制体制,财力和财权虽然只有一字之差,但是其带来的影响却是深远的,财权只是中央的行政形式划分,没有考虑到各地经济发展的不均衡性,

而财力考虑到了我国二元经济的发展状况,正视了东、中、西部经济发展的差异。因此,在提下,给予地方必要税种立法权、税率变动权限等,在中央给予地方纵向转移支付的同时,可以考虑东部经济发达地区给予中西部欠发达地区横向转移支付,以真正达到“财力和事权的一致”。

分税制的实施,既是一国政府法制建设和行政管理的需要,是一国以法治税思想在财政、税

一国财政管理体制在税收方面的体现。 分税制作为一次意义深远的制度变革,在集中财政收入、加强转移支付的同时,还对政府和企业的关系以及地方政府的预算外收入产生了巨大影响,这在很大程度上重新塑造了过去十年来地方政府的行为模式。 实行分税制后,税种和各税种形成的税收收入分别按照立法、管理和使用支配权,形成了中央税和地方税(中央和地方共享税)。其中:中央税是指税种的立法 权、课税权和税款的使用权归属于中央政府的一类税收,地方税是指立法权、课税权和税款的使用权归属于地方政府的一类税收。税款收入按照管理体制分别入库,分别支配,分别管理。中央税归中央政府管理和支配,地方税归地方政府管理的支配。 在税收实践中,某些税种的收入并不一定完全归属于中央或地方政府,而且按照一定的比例在中央政府和地方政府间进行分配,收入共享,从而出现共享税类。一般来说,共享税是指税种的立法权归中央政府(或上级地方政府)、上下两级政府分别征收、管理,并各自享有一定比例使用权的一类税种。共享税的决定性划分标准不是立法权,也不是征收管理权,而是税款所有(支配)权,是按照税款归属标准进行的划分。 分税制的真正涵义在于中央与地方财政自收自支、自求平衡。当今世界上,实行市场经济体制的国家,特别是发达国家,一般都实行了分税制。至于实行什么模式的分税制,则取决于三个因素,即政治历史、经济体制、以及各自遵循的经济理论。我国正在推行的具有中国特色的分税制,虽然由于种种原因尚不够彻底和完善,但是,把过去实行的财政大包干管理体制改为分税制财政管理体制,不仅初步理顺了国家与地方的关系,而且调整了国家与纳税人的关系。 分税制的精髓在于运用商品经济的原则处理中央与地方收支权限的划分,把中央与地方的预算严格分开,实行自收自支、自求平衡的“一级财政、一级事权、一级预算”的财政管理体制。 为了加强税收的宏观调控作用,体现利益分配原则,各国政府都看到了分税制的好处。这是因为分税制可以为政府运用税收杠杆调节经济提供方便而有利的前提条件和伸缩灵活的活动场所。其一,分税制是中央实施宏观管理政策的财力保证。建立两个税收管理体系,理顺中央与地方的分配关系,从而奠定了财力分配的基本格局。中央税收占主导地位,国家容易集中财力,解决重大社会经济问题,稳定全局。中央对地方实行不同形式的补助金制度,既可以掌握地方政府的支出范围和财力配置方向的主动权,保证中央经济调控政策的贯彻,又可以调动地方政府的积极性,因地制宜地办一些实事。其二,分税制可以充分发挥税收杠杆调节经济配置资源的独特作用。中央可以运用属于自身的税种、税收进行全面性调节,地方也可以运用属于自身的税种、税收进行局部调节。这样的多层次的税收调节,更便于掌握调节的力度和幅度,实现预期调控目标。

所谓税利分流是指国家在参与国有企业利润分配过程中,开征一道所得税(这一道所得税对所有经济成份企业而言都是一样的),尔后再以适当的形式参与企业税后利润的分配。并且,

通过降低税率,取消调节税和逐步解决税前还贷问题等办法,降低税收在企业纯收入分配中的比重,重新引入部分税后利润上交机制,形成税收和利润的分渠分流,达到规范化的税收分配与非规范化的利润分配之间的统一。󰀀以税代利 “以税代利”。我国经济体制改革前,国家和国营企业的分配关系主要体现为企业向国家上交利润。随着经济体制改革的进行,有必要将国家与国营企业的分配关系由上交利润改为按国家规定的税种、税目、税率缴纳税收,从而把二者之间的分配关系通过税法固定下来。在试点的基础上,于1983年6月1日推行第一步利改税。第一步利改税仍采用税利两种形式上交企业利润,按照国务院1983年4月24日批准颁发的《关于国营企业利改税试行办法》,开征国营企业所得税,对不同规模、行业的盈利企业采取不完全相同的办法:1.对有盈利的国营大中型企业,按55%的比例税率征收所得税,所得税后剩下的利润,一部分上缴国家,一部分按照国家核定的留利水平留给企业。2.对有盈利的小型企业,实行彻底的利改税,按照八级超额累进所得税税率征收所得税后,剩余利润归企业自行支配,由企业自负盈亏。但对税后利润较多的企业,国家可以收取一定数量的承包费或按固定数额上缴一部分利润。国家与国营企业的分配关系,实行税利并存的格局。第一步利改税实施一年多后,人们仍觉得它不是一种理想分配制度,因为价格不合理形成利润水平悬殊所带来的企业之间苦乐不均问题未能解决;几种利润上缴形式的上缴比例和数额很难定得科学合理;税后利润分配办法仍较纷繁,国家与企业的分配关系不能用法律形式固定下来,等等。因此,1984年10月1日在全国全面实施第二步利改税。主要内容是:在完善国营大中型企业所得税办法的基础上,取消其他税后利润上交办法,统一改征调节税;将原来的工商税一分为四,即分为产品税、增值税、营业税和盐税,充分发挥不同税种的调节作用。第二步利改税,将国营企业应当上缴国家财政的收入,主要通过税收的形式上缴国家,也就是由“税利并存”逐步过渡到完全的 “以税代利”,税后利润归企业自行安排使用,使企业逐步做到“独立经营,自负盈亏”。利改税作为处理国家与国有企业分配关系的一种新型方式,在搞活经济,促进生产力发展,强化对国有企业的监督管理与预算约束,强化税收的经济调节功能,推动城市体制改革等方面起了积极作用。但也存在一些严重问题,如没有区分国家的双重身份;国有企业所得税税率偏高,且调节税一户一率,似税非税;税前还贷口子越开越大等。这些都不利于实现国有企业生产资料所有权与经营权的分离,也不利于国家职能的体现。随着税收理论和实践的发展与深入,国有企业的分配关系应实行税利分流。

折现率的计算

一、 折现率的计算

本次评估采用公司自由现金流折现模型,所以折现率采用加权平均资本成本模型(WACC)。基本公式如下:

R = R1×W1+R2×W2

式中:R1 —税后债务资本成本; W1—债务资本在总投资中所占的比例;

R2 —权益资本成本,采用资本资产定价模型确定; W2—权益资本在总投资中所占的比例。 其中:

R1 = 税前债务资本成本×(1-所得税率) R2 = Rf + β(Rm - Rf)+α 式中:Rf —无风险报酬率;

Rm —市场预期收益率(投资者期望的报酬率); β—上市公司股票在市场上的风险系数; α—企业个别风险系数。 基本参数取值如下: 1、权益资本报酬率的确定 (1)无风险报酬率Rf的确定

无风险报酬率是对资金时间价值的补偿,这种补偿分两个方面,一方面是在无通货膨胀、无风险情况下的平均利润率,是转让资金使用权的报酬;另一方面是通货膨胀附加率,是对因通货膨胀造成购买力下降的补偿。由于现实中无法将这两种补偿分开,它们共同构成无风险利率。本次评估无风险利率采用评估基准日银行1年期存款利率2.25%。

(2)企业风险系数β

β系数为被评估技术所在行业的风险与市场平均风险的比率。我们选择与被评估企业具有类似经营结构的上市公司,以上市公司的平均系β数作为被评估企业的β值。

抽样类似经营结构上市公司的β值

m净资产收益率是衡量公司盈利能力的重要指标,是指税后净收益与股东权益的比值,该指标越高,说明投资带来的收益越高。我们选择与被评估企业具有类似经营结构的上市公司,以其近期净资产收益率的平均值作为市场预期收益率。这10家公司的净资产收益率情况如下:

净资产收益率/行业平均收益率计算表

故Rm市场平均收益率=6.87%

(4)企业个别风险α系数的确定

α系数是企业的实际收益和按照β系数计算的期望收益之间的差额,反映的是企业个别风险报酬率。BOT项目投资大,期限长,且条件差异较大,常常无先例可循,所以BOT的风险较大。

BOT项目整个过程中可能出现的风险有四种类型:市场风险、技术风险、融资风险和不可抵抗的外力风险。

市场风险,在BOT项目的特许期中,供求关系变化和价格变化时有发生。在BOT项目回收全部投资以前市场上有可能出现更廉价的竞争产品,或更受大众欢迎的替代产品,以致对该BOT项目的产出的需求大大降低,此谓市场风险。通常BOT项目投资大都期限长,又需要政府的协助和特许,所以具有垄断性,但不能排除由于技术进步等原因带来的市场风险。此外,在原材料市场上可能会由于原材料涨价从而导致工程超支,这是另一种市场风险。经综合考虑本次评估确定市场风险为2%。

技术风险,在BOT项目进行过程中由于制度上的细节问题安排不当带来的风险,称为技术风险。这种风险的一种表现是延期,工程延期将直接缩短工程经营期,减少工程回报,严重的有可能导致项目的放弃。另一种情况是工程缺陷,指施工建设过程中的遗留问题。该类风险可以通过制度安排上的技术性处理减少其发生的可能性。经综合考虑本次评估确定技术风险为3%。

融资风险,由于汇率、利率和通货膨胀率的预期外的变化带来的风险,是融资风险。若发生了比预期高的通货膨胀,则BOT项目预定的价格则会偏低;如果利率升高,由于高的负债率,则BOT项目的融资成本大大增加;汇率的变化或兑现的困难也会给项目带来风险。经综合考虑本次评估确定融资风险为2%。

不可抗拒的外力风险,BOT项目和其他许多项目一样要承担地震、火灾、江水和暴雨等不可抵抗而又难以预计的外力的风险。经综合考虑本次评估确定市场风险为3%。

除上述风险外,由于本项目是昆明新机场配套服务的专用高速路,存在项目建成后,因昆明新机场未能如期完工并投入使用,而造成的项目闲置、实际经营期限缩短的特有风险,在本次评估中未予考虑。

企业风险报酬率系数α=2%+3%+2%+3%=10%。 R2=2.25%+0.8552*(6.87%-2.25%)+10%

=16.20%

2、付息债务成本比率的确定

评估基准日五年以上贷款利息率为5.94%,付息债务成本比率为: R1=5.94%×(1-所得税率) =5.94%×(1-25%) =4.45% 3、加权平均资本成本(WACC)

至评估基准日,该公司债务资本84,099.09万元,所有者权益为35,000.00万元,以此确定W1、W2分别为71%、29%。

WACC=R1×W1+R2×W2

=4.45%×71%+16.20%×29%

=8% (取整)

关于放弃现金折扣成本率计算的一孔之见

 

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放 弃应 付账 款 的现金折 扣 会产 生机 会成本 。 该机会  在 成本最 高 的付 款 时点 不予放 弃 , 则是 最佳付 款 时间 , 已  这

被 业 内 人 士 认 可 。 对 此 , 年 注 册 会 计 师 全 国统 考 也 有 过   某

到最 后 的 9 O天 , 产 生 了如 上 的 计 算 成 本 。 而 实 践 中 ,主 则 , 

往 并 不 是 放 弃 某 时 间 后 即 推 迟 到 最 后 , 是 放 弃 某 一 时 间  而

付款 , 推迟 到 另一 时 间付 款 。这就 在既 定付 款时 间要求 中  形成 了各类 付 款时 间组 合。 企业 寻 求 的是 在放 弃某 时 间后 

延 至 另 一 时 间 付 款 , 生 的 机 会 成 本 率 最 低 , 时 形 成 的  产 此

涉 及 ,现 将 其 试 题 及 标 准 答 案 抄 录 如 下 , 进 一 步 阐 述 笔   并 者对其 解题 思路 的一些 不 同看 法 。  

例题 : 某公 司拟 采购一 批零 件 , 供应 商报 价如 下 :( ) 1  立即付 款 , 格为 9 3 价 6 0元 ; 2 3 ( ) 0天 内付 款 , 价格 为 9 5   70 元 ;3 3 —6 (  1 O天 内付 款 , 格 为 9 7 J 价 8 0元 ;4 6 — 9 ( ) 1 O天 内 

付 款 .价 格 为 1 0 0元 。假 设 银 行 短 期 贷 款 利 率 为 1% , 00 5   每 年 按 3 0天 计 算 , 求 : 算 放 弃 现 金 折 扣 的 成 本 率 ,   6 要 计 并 确 定 对 该 公 司 最 有 利 的 付 款 日期 和 价 格 。  

其 标准答 案 如下 :  

付款 方案 即为最 优方 案 。 如前 例 中 , 理 的思 路应 是 : 弃  合 放 立 即付 款 延至 3 0天付 款 ,成本率 为 多少?放 弃 立即付 款 ,   延至 6 O天付 款 , 成本 率 为多少 ? 放弃立 即付 款 , 延至 9 O天  付款 , 成本 率 为多少 ? 果选择 立 即付款 , 旦 未能实 现 , 如 一  

已经 拖 延 到 3 O天 , 么 , 弃 3 那 放 O天 付 款 延 至 6 O天 付 款 ,  

成本率 为 多少 ?放弃 3 O天付 款 ,延至 9 O天付 款成本 率 为 

多 少 ?… … 以 此 思 路 形 成 的 解 题 办 法 ( 称 决 策 标 准 J 固  或 , 然 比前 例 标 准 答 案 要 繁 琐 , 却 合 理 , 够 在 各 种 情 况 下  但 能

(J 即付 款 : 1立    

放 弃折 扣 的 成 本 率  

选 择 出最优付 款 方案 。  

仍 如前 例题 , 笔者 的思路 , 计 算如 下并 做出决 策 : 按 可   () 弃立 即付 款 , 至 3 1放 延 O天 :  

放 弃 折 扣 的成 本 率 

【 1 0 0—9 3 ) 9 3 ] 3 0 9 ) 5 3 % ; (0 0 6 0 / 6 0 ×( 6 / 0 =1 . 7  

( 10天 内 付 款 : 23   放 弃折 扣 的 成 本 率  

I 1 0 0— 7 0 / 7 0 ×( 6 / 0 ( 0 0 9 5 ) 9 5 ] 3 0 6 )=1 . 8 ; 5 3%  

【9 5 ( 7 0—9 3 ) 9 3 ] 3 0 3 ) 4 9 % ; 6 0 / 6 0 ×( 6 / 0 =1 . 5  

f  0天 内 付 款 : 36 J  

放 弃 折 扣 的 成 本 率 

() 弃立 即付 款 , 至 6 2放 延 O天 :   放 弃 折 扣 的 成 本 率 

I 1 0 0— 8 0 / 8 0 ×( 6 / 0 ( 0 0 9 7 ) 9 7 】 3 0 3 ):1 . 1 ; 5 8%  

【97 ( 8 0—9 3 ) 9 3 j 3 0 6 )=1 . 5 ; 6 0 / 6 0 ×( 6 / 0 49%  

() 有 利 的是第 6 4最 O天 付 款 9 7 8 0元 。  

笔 者 认 为 , 一 答 案 思 路 是 牵 强 的 。 该 题 这 样 解 答 的  这

() 弃立 即付 款 . 至 9 3放 延 O天 :  

放 弃折 扣 的 成 本 率 

理 由是 放 弃 折 扣 的成 本 率 , 是 利 用 折 扣 率 的 收 益 率 ,应  就 选择大 于 贷款利 率且 利用 现金 折扣 收益 率较 高 的付款 期 ;  

【 1 0 0—9 3 ) 9 3 ] 3 0 9 )=l 。 7 ; (0 0 6 0 / 6 0 ×( 6 / 0 5 3%  

对 此 计 算 结 果 进 行 初 步 分 析 ,企 业 不 应 立 即 付 款 ,因 

该题 的解题思 路 是企 业如放 弃 在某个 时 间付款 , 会推迟  就

放弃 后 延至 3 O天 或 6 O天 的成 本 率 低 于 贷 款 利 率 ; 不 应  也

黑 龙 江 嬲 会 。 

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謦墓 霎   童塑

— — —— — —— — 一

一 

3 0天 付 款 , 继 续 延 至 6 因 0天 时 成 本 率 仍 低 于 贷 款 利 率 ;   但不 能延至 9 O天 , 成 本 率 高 于 了 贷 款 利 率 , 以 应 选  因 所 择6 0天 付 款 。   但 上 述 分 析 仍 不 完 整 ,仅 能 决 定 放 弃 立 即 付 款 后 的  付 款 时 间 。而 还 应 分 析 延 至 3 0天 时 ,0天 之 后 各 时 间 段  3 的成 本 率 :   () 弃 3 4放 0天 付 款 , 至 6 延 0天 付 款 :   放 弃 折 扣 的 成 本 率 

【9 7 ( 8 0—9 5 ) 9 5 】 3 0 3 ) 4 7 % ; 7 0 / 7 0 x( 6 / 0 =1 . 7  

() 弃 3 5放 0天 付 款 , 至 9 延 0天 付 款 :  

放 弃折扣 的成 本率 

【 1 0 0—9 5 ) 9 5 】 3 0 6 ) 5 3 % 。 (0 0 7 0 / 7 0 x( 6 / 0 =1 . 8  

其结 果是 应该 放弃 3 0天 , 至 6 延 0天 , 然 不 能 延 至  当

9 0天 。  

再 进 一 步 分 析 , 已延 至 6 在 0天 时 , 再 延 至 9 如 0天 付  款 , 放 弃 折 扣 的 成 本 率 =( 10

0—9 7 ) 9 7 】   (0 0 80 / 80 x

( 6 / 0 =1 . 1 , 以 不 应 再 延 至 9 30 3 ) 5 8% 所 0天 。  

有 一 点 应 该 注 意 , 过 前 边 如 此 繁 琐 的 分 析 , 出 的  经 得 结 论 仍 与 该 试 题 的 标 准 答 案 一 致 ,是 否 说 明 原 标 准 答 案  是 既 简 单 又 正 确 呢 ? 其 实 这 是 对 题 目分 析 计 算 的 一 种 巧  合 ,应 用 中 会 发 现 许 多 情 况 下 两 种 方 法 的 结 论 是 不 一 样  的。按 笔者 的思路 虽繁 锁一 些 , 其结果 更 为合理 。 但   简 而 言 之 , 不 考 虑 特 殊 因 素 前 提 下 , 业 应 从 最 早  在 企 的 付 款 优 惠 期 间 向 后 逐 段 延 长 计 算 ,只 要 占 用 应 付 款 的  成 本 率 低 于 贷 款 利 率 ,就 应 继 续 占 用 。 直 到 如 继 续 占 用  其 成 本 率 开 始 超 过 贷 款 利 率 时 , 不 该 继 续 占用 了 。 就   作者单 位 : 丹江 市大 宇制纸 有 限公 司 牡   大庆 市高新技 术 开发 区宏利 工程 有 限公 司  

责任 编辑 : 吴 涛 

一  0 。  委 . .  

J 

. 

现 金 流量 表是 以现 金 为基 础编 制 的反 映企 业财 务状 

况 变 动 的 报 表 ,它 反 映 公 司 或 企 业 一 定 会 计 期 间 内 有 关  

现金 和 现金等 价 物的注 入 和流 出的信息 。  

现 金 流 量 表 的 演 变 及 财 务 状 况 变 动 表 的 局 限 性 

现 金 流 量 表 是 反 映 企 业 在 一 定 时 间 内 现 金 和 现 金 等  价 物 的 流 入 和 流 出 情 况 的 会 计 报 表 ;财 务 状 况 变 动 表 是  综 合 反 映 企 业 一 定 会 计 期 间 的 营 运 资 金 的 来 源 和 运 用 及  增 减 变 动 情 况 的 会 计 报 表 。两 者 主 要 区 别 在 于 : 金 流 量  现 表 是 以 现 金 为 编 制 基 础 , 而 财 务 状 况 变 动 表 则 以 营 运 资 

金 为 编 制 基 础 。 营 运 资 金 指 的 是 一 年 内 或 一 个 营 业 周 期  内 可 变 现 的 资 产 或 债 务 , 它 包 括 了很 多 流 动 性 不 强 的 项  目。现 金 流 量 表 中 所 指 现 金 是 实 在 的 现 金 , 即 包 括 库 存   它 现 金 、 行 存 款 , 包括 可 以随时 变现 的股 票 、 券等风  银 也 债

险 较 小 的 投 资 等 。为 适 应 形 势 发 展 需 要 , 好 的 反 映 企 业  更

的 现 金 流 量 ,9 8年 1月 1E财 政 部 颁 布 了 《 业 会 计 准   19  t 企 则—— 现 金流 量表 》2 0 ,0 1年 又 对 其 进 行 了 修 订 。 现 金 流  量 表 取 代 财 务 状 况 变 动 表 这 一 演 进 ,反 映 出 财 务 状 况 表 

还 不 能 适 应 新 的 经 济 环 境 ,暴 露 出 财 务 状 况 变 动 表 的 局  限性

。具体 表现 在 :   1 .会 计 数 据 中 的 人 为 估 计 因 素 。 由 于 会 计  广 泛 使 

Q 黑 龙 江 财 会 

企业价值评估现金流量折现法中折现率的测算与分析

摘 要

采用收益法进行企业价值评估时,折现率的细微差异将会直接导致评估结果发生重大偏差,因此折现率的确定至关重要,研究折现率的测算和分析对于投资者和企业管理者准确评估企业价值有着一定的现实意义。

本文分析了传统风险累加模型的缺陷,借鉴了在传统模型基础上进行修正后的改良模型,对折现率的测算与分析做了详细研究。修正后的模型是以行业平均净资产收益率为基础,通过计算目标企业的综合风险与其所在行业的平均综合风险的比值,调整行业平均净资产收益率,从而确定折现率。本文运用改良后的模型,计算并分析了化妆品行业具有代表性的两家上市公司上海家化股份有限公司和索芙特股份有限公司的折现率,并对相关财务指标的选用、计算方法进行了分析研究。验证了该模型的实用性和可操作性。

关键词:企业价值评估;收益法;自由现金流量;折现率;风险累加法 企业价值评估现金流量折现法中折现率的测算与分析

——以化妆品行业为例

1 引言

1.1 研究背景及研究意义

无论是企业外部者进行投资分析还是企业内部者进行经营管理,企业价值评估都是一种重要的途径和方法。自由现金流量是衡量企业在经营活动过程中创造出来的价值的标准,它在反映企业经营业绩及投资价值的方面能有效体现企业的长期发展潜力。此外,随着我国资本市场的进一步发展,企业并购、项目投资、股权转让和资产评估等行为时常发生,科学地评估企业价值越来越被企业经营者和相关利益者所关注。因此,研究企业价值评估有助于投资者做出科学的投资决策;有助于企业管理者对企业进行科学管理;有助于资本市场产权转让的顺利实现。

1.2 本文的研究目的

化妆品对于我国来说属于“舶来品”,一直以来国际品牌始终处于领先优势,市场份额也远远高于本土品牌。但随着我国化妆品行业的进一步发展,市场需求的不断增加,再加上我国拥有巨大的市场消费潜力,越来越多的投资者开始放眼

于化妆品行业,合理评估化妆品企业的价值越来越受到关注。

2 企业价值评估理论与方法概述

2.1 企业价值评估理论

2.1.1 企业价值

企业价值体现了资金的时间价值,反映了企业经营所面临的风险以及持续发展能力,并与企业的财务决策紧密相关[1]。企业价值重点在于企业未来的“回报”。企业的价值从“回报”中体现出来,而企业的“回报”多为利润或现金流量。因此,在评估过程中,企业价值在实际上就是企业获取最大利润能力的表现。

2.1.2 企业价值评估的概念及特点

量化企业价值,最早可以追溯到艾文・费雪(Irving・Fisher)的资本价值理论。费雪认为,按照一定风险利率将企业未来预期现金流量折现,折现后的现值即为该投资项目的价值。上世纪80年代末,汤姆・科普兰(Tom Copeland)和蒂姆・科勒(Tim Koller)创作《价值评估》一书,书中明确提出,企业经营产生的现金流量以及对现金流量所要求的投资报酬率是决定企业价值的两个重要因素,企业价值基于企业未来预期效益,是企业按照适当折现率将预期现金流量折现所得到的现值[2]。

企业价值评估就是把企业看作一个整体,考察其获利能力的情况。这个整体中包含多个会直接影响企业获利能力的因素,评估时需要充分考虑这些因素,再结合企业所处的宏观经济背景及行业发展状况,对企业整体资产的公允价值进行综合考察评估。但并不是将影响企业盈利的因素简单求和。企业价值评估具备两个特点,第一:综合性。企业价值评估活动,就是量化地模拟企业未来的战略发展计划,需综合考虑企业的有形资产、无形资产,企业的竞争力、创造力、经营能力、抗风险能力及未来现金流量等因素。通过建模发现影响企业价值的各种因素,来帮助企业管理者提高绩效,提升企业价值。第二,风险性。在企业价值评估过程中,其参数的确定具有一定风险性。不同模型中不同参数的确定,需要充分考虑企业所处行业的宏观经济政策,外部环境,内部竞争力等因素。在预测过程中难免存在主观估计成分,使企业价值评估具有一定风险性。 [1]

[2] 明华.我国现代企业财务管理目标的理性选择[J].现代企业文化,2011(29),:82. 汤姆・科普兰,蒂姆・科勒.价值评估——公司价值的衡量与管理[M].中国百科全书出版社,1998.

2.2企业价值评估方法

2.2.1 市场法

运用市场法进行企业价值评估,就是要在市场上找出一个或几个与被评估企业的处于同一行业或类似行业的参照企业。通过分析比较被评估企业和参考企业的重要指标,修正调整参照企业的市场价值,最终确定被评估企业的价值。参考企业比较法、并购案例比较法是市场法中惯用的两种方法。参考企业比较法是指通过分析资本市场上与被评估企业性质相同或相似的参考企业的经营数据和财务数据等,将计算出的价值比率和经济指标与被评估企业比较分析,最终算出被评估企业的价值[3]。这种方法是市场法中最常用的方法,通常使用市盈率或市净率等财务指标作为比较乘数。并购案例比较法是指通过分析资本市场上与被评估企业性质相同或相似的参考企业的买卖、并购案例,获得这些案例的数据资料,将计算出的价值比率和经济指标与被评估企业比较分析,最终算出被评估企业的价值。当企业发生并购重组需要评估其价值时可以采取此种方法。

运用市场法必须满足三个条件:第一,要有一个发育成熟的资产市场;第二,公开市场上存在在功能、市场条件方面与被评估企业相同或相似的参照企业;第三,参照企业的数量必须大于等于3。

该方法在国外市场上的应用较为成熟,因为市场法在企业价值评估中的运用还有一个重要前提,那就是证券交易市场必须是发育完善的,并且还要有行业部门较齐全、数量众多的上市公司。而我国的证券市场并未形成完全市场,国内上市公司在股权设置和结构方面又有较大差异,容易导致评估结果出现误差,因此市场法暂不适合在我国市场上作为企业价值评估的独立方法,通常只作为企业价值评估的辅助方法。

2.2.2 成本法

成本法又称为资产基础法或成本加和法。是指通过合理分析被评估企业各项资产负债价值,从而确定被评估企业价值的一种评估方法。运用成本法进行企业价值评估时,通常将被评估企业看作一个生产要素的集合体,逐项评估已清查核实的各项资产,再将其加和从而得出企业的整体价值。

账面价值法和重置成本法是成本法中的两种基本方法。账面价值法往难以反映出企业的真实价值,是由于账面价值不能体现资产的市场价格变动,且不能反映通货膨胀情况。重置成本是指企业重新生产相同产品或购买相同资产所要付出[3] 杨天珍.市场法在企业价值评估中的应用[J].会计之友,2011(35):57-59.

的所有成本。重置成本法下,企业价值可由下试得出:

其中,实体性贬值是指自然损耗、使用磨损或自然力作用形成的资产贬值;功能性贬值是指生产技术生产工艺落后于行业平均水平造成的贬值;经济性贬值是指由于经济政策、经济环境变化造成的贬值。

对于非持续经营的企业,如一些进行投资或拥有不动产的控股企业而言,可以采用成本法。另外,传统制造业,电力等受无形因素影响较小的企业,也适用成本法[4]。

成本法的优缺点主要体现在:其评估结果通常以财务报表中资产负债表的形式表现出来,评估过程中分别估算的每一种资产价值对企业价值的贡献都明确体现在资产负债表中,同时这种形式也有利于熟悉财务报表的评估人员去把握,便于对评估结果进行账务处理。成本法以财务报表为依据,具有较强的客观性。但它忽略了对表外资产的考虑,对企业的价值评估不够全面。此外,成本法立足过去,而企业是持续经营的,因而成本法并不能准确评估企业作为一个整体的经济价值。并且成本法只是将各项成本简单加和,忽略了资产及负债之间的整合效应。

2.2.3 收益法

收益法又叫做还原法或收益现值法。它指的是将被评估企业在未来的预期收益(即剩余寿命期间预期收益)按照一定的折现率这算成现值,从而确定被评估企业价值的一种评估方法[5]。现金流量折现模型(DCF)、股利折现模型及剩余收益模型是收益法中三种确定折现率的常用模型。

收益法的基本公式

对于企业整体价值评估,能够预测未来收益的单项资产评估或者无法重置的特殊资产评估的情况,通常使用收益法。收益法能够全面反映企业价值,综合考虑影响企业价值的有形和无形因素,通常运用于成长型或成熟型企业。收益法的核心理念是:企业价值的大小不在于现有资产的多少,而主要取决于企业整体资产在未来的获利能力[6]。采用收益法进行评估是从未来收益角度考虑,符合决策者的心理预期,容易为企业管理者和投资者所接收。并且收益法是一种动态的价值评估方法,其收益往往为正值且具有持续性,不仅仅考虑了企业现有的资产存量,还将企业作为一个整体去评估,可以说,收益法是企业价值评估的核心方法,是唯一能真正解释企业价值的方法。 [4]

[5] 谭宏涛,尉京红,李嘉斌.企业价值评估方法选择及应用[J].合作经济与科技,2014(4):64-65. 邹磊,陈平.企业价值评估中的收益法研究[J].企业导报,2012,(13):56-57.

[6] 韩东方,潘江,郑维清.收益法在企业价值评估中的应用[J].电子财会,2008,(6):24.

3 现金流量折现法的概述

3.1 现金流量的选定

企业的现金流量按照其口径不同通常分为会计现金流量和自由现金流量两种类型。企业非经营性项目产生的现金流包含在会计现金流量中,具有很大的不稳定性,因而难以预测企业未来的现金流状况。并且会计现金流量没有考虑企业未来的资本支出和追加的运营资本,因此不是可用于支付投资者和债权人的现金流量。而自由现金流量充分考虑了企业持续经营所需要的现金流量,能够更准确地反映企业的实际经营状况和未来发展潜力,使企业未来收益的预测具有稳定性,评估结果的可比性更强。因此通常选用自由现金流量作为现金流量折现法的收益额。

3.2 自由现金流量折现法概念

自由现金流量折现法(DCF)由传统的资本预算理论发展而来,是现代企业价值评估的重要组成部分,常被用作指导投资决策的重要方法。该方法以自由现金流量现值为基础,以投资的非可逆性、企业所面临的经营环境的确定性、资本市场的有效性、企业制度和其他制度的稳定性以及理性人假设为前提。

3.3 相关因素的界定及预测

3.3.1 自由现金流量的预测及检验

“自由现金流量”的概念最早由美国西北大学的阿尔费雷德・拉巴波特教授于1986年在其著作《创造股东价值:企业业绩新标准》中提出,并构建了拉巴波特价值评估模型(Rappaport Model),还通过创办ALCAR公司,将其价值评估理论应用到实践当中[7]。

汤姆・科普兰(Tom Copeland)(1990),蒂姆・科勒(Tim Koller)(1998)则给出了自由现金流量的计算方法:“自由现金流量等于企业的税后净营业利润(即将公司不包括利息收支的营业利润扣除实付所得税税金之后的数额)加上折旧及摊销等非现金支出,再减去营业流动资金,物业、厂房与设备及其他资产方面的投资[8]。用公式表达为:

自由现金流量就是企业可以向投资者和债权人分配的税后经营现金流量总[7]

[8] 吴慧香.企业价值收益法评估中收益额的选取探讨[J].财会通讯,2011,(10):40-41. 汤姆・科普兰,蒂姆・科勒,杰克・莫林.价值评估——公司价值的衡量与管理[M].北京电子工业出本社,2002.

和。自由现金流量的预测可分为三个步骤:1、通过分析判断企业历史及现在的经营能力,预测企业在未来的经营状况和发展情况;2、分析企业预测期的财务报表,判断其持续经营的增长趋势;3、根据以上分析判断计算预测期自由现金流量的值。

自由现金流量预测的检验:

第一,趋势检验。比较企业未来的预期收益与历史收益的平均趋势,以无重大不符较为合理。

第二,纵向检验。即严格检验影响企业价值评估的敏感因素。这些敏感因素通常具有两方面的特征:一是这些因素在未来具有各种变化;二是这些变化将一定程度影响企业价值。

第三,横向检验。检验所预测的有直接关系的各个科目的变化是否相同,是否属于相同的变化方向。

3.3.2 自由现金流量的分类

自由现金流量按照其定义的不同,分为两种不同的形式:公司自由现金流量和股权自由现金流量[9]。除去营业支出,固定资产投资与营运资产投资后企业能够向投资者分发的税后现金流量称为公司自由现金流量。用公式表达为:

公司自由现金流量=经营性现金流-资本性支出-营运资本增加

除去营运支出、再投资支出、所得税和净债务之后剩余的可作为发放股利的现金流量称为股权自由现金流量。股权自由现金流量也可理解为公司自由现金流量扣除债权人自由现金流量的余额。用公式表达为:

股权自由现金流量=税后净利润+折旧、摊销-资本性支出-营运资本增加+净负债增加

是否考虑与债务有关的现金流,是公司自由现金流量和股权自由现金流量的区别所在。在实际运用中,公司自由现金流量包含了与债务有关的现金流,股权现金流量则不包含。

公司自由现金流量通常采用加权平均资本成本模型(WACC)来确定折现率,它以加权平均资本成本为折现率,将整个企业的现金流折现。而股权自由现金流量对应权益资本成本,即投资者对企业进行权益投资所要求的报酬率,通常采用资本资产定价模型和风险累加模型确定折现率。 [9] 罗春华,李曦华.公司估价中股权自由现金流折现模型分析[J].商业经济,2011,(13)

3.3.3 预测期的确定

自由现金流量折现法认为,将企业预期自由现金流量以适当的折现率折现,得到的现值即为企业的价值。自由现金流量产生的时间即为企业寿命。假设企业是无限期持续经营的,而要预测无限期的自由现金流量,为了方便起见,通常把预测时间分为两个阶段,第一阶段是明确的、有限的预测期,称为“预测期”,在此期间需要详细预测每年的现金流量,并根据自由现金流量模型计算预测期企业价值;第二阶段是预测期以后的无限期现,称为“后续期”,假设企业在此期间进入稳定状态,形成一个稳定的增长率,可以用渐变方法直接估计后续价值[10]。此时企业价值可以表示为:

我们把开展预测工作的上一个年度称为预测基期,实务中预测期通常为5-10年,因为企业在这一时期的销售收入增长率逐渐趋于正常水平,同时,在这一时期大部分小型化妆品企业相继被淘汰,行业竞争格局更加清晰,而经营能力较强的企业能够保持相对稳定的状态。

4 自由现金流量折现法中折现率的测算方法

4.1 折现率的含义

折现率就是将未来收益转换成现值的比值。其本质上是一种投资报酬率,即在一定的投资风险下,投资者对投资的期望报酬率。折现率通常由无风险投资报酬率和风险投资报酬率两部分构成。由于每一项投资的行业,对象不同,导致其面临的风险也不同,因而不可能存在一个通用的折现率。评估人员需要从社会环境、行业背景、被评估企业的资产收益水平等各个方面综合分析,从而确定折现率[11]。

4.2折现率的确定方法

确定折现率的方法有很多,如风险累加法,资本资产定价模型,加权平均资本成本法,资金利润率法以及资本资产定价模型的扩展:套利定价模型和Ibbostson扩展法等。其中风险累加法、资本资产定价模型(β系数法)和加权平均资本成本法是目前最常用的方法。 [10]

[11] 王富兰.自由现金流量折现法完善讨论[J[.财会通讯(综合版)(中),2013,(5):67-68. 余洋.企业价值评估折现率的确定方法[J].中国外资,2009(16):58

4.2.1 风险累加法

企业若要保持其持续经营,就会不可避免地面临行业风险、财务风险、经营风险、通货膨胀风险等各种风险。资本投入的同时需要面临并承受风险,所以企业所要求的回报率也要相应的量化并累加,从而得到企业的有风险报酬率。

用公式表述为

其中,我们通常采用国债利率或银行利率作为无风险报酬率,无风险报酬率几乎是所有的投资应该得到的投资报酬率。

风险累加法在企业价值评估实践中应用比较多,因为这种风险的累加比较直观,易于理解,也是一种基础的风险观念下的整体性反映。但这种方法不太容易量化出上述各种风险所要求的回报率,它要求评估人员在做出主观判断时能够充分了解宏观及微观情况,才能得出一个科学、合理的折现率。

4.2.2 资本资产定价模型

资本资产定价模型是在马克维茨(Harry Markowtitz)的均值方差组合理论的基础上由夏普(William Sharp)等提出的[12]。计算公式如下:

资本资产定价模型是从企业所在的行业角度出发,看整个行业在股票市场这个大环境、大系统中担负着怎样的风险,作为行业中的一员,将企业所遭遇的金融市场风险等同于本行业整体在金融市场中遭遇的风险,同时按照上文风险累加法的基本思想,将无风险报酬率包含在内,便可以得到总的资本成本,即折现率。

若应用CAPM,关键问题是贝塔的值如何确定,一般可以将企业所在的行业的平均风险与社会平均风险进行比较,取出企业所在行业的平均的β系数。但目前我国利用β系数法的条件尚不成熟,测算β值很困难,因而缺乏实际意义。

4.2.3 加权平均成本法

加权平均资本成本最早由莫迪里安尼(Modigliani)和米勒(Miller)提出。加权平均成本法是以不同方式筹集的资金占资本总额的比值为权重,按照各自不同的比率支付使用资金的成本,再将其加权平均,即得到企业价值评估的折现率,用公式表示为:

这种方法比较系统、全面,能够合理的体现资本的使用效率,也能够较科学的诠释必要报酬率。加权平均资本成本法往往适用于新建或新改组的企业以及资[12] 杨景芝,吴聪.企业价值评估中折现率确定方法的理论探讨,商业会计[J].2013(2):68-69.

产负债结构较合理的企业。但对于一些长期资金成本难以确定,负债率较高,又未进行资产剥离,没有进行股份制改造的国有企业,则不适合采用加权成本法。

以上所说的三种折现率的确定方法都有其适用的条件,但各自也有不足之处。累加法和加权平均成本法中折现率的确定较为主观,而β系数法又很难适用于我国资本市场现实状况。因此,要想得到一个合理的折现率,需要全面、系统地考量企业的具体情况,从而选择最为合理的确定方法,对后面的评估结果而言才有意义。

另外,在测算折现率时,还需特别注意三个方面:首先,在正常的资本市场和产权市场中,任何一项投资收益都不应该低于该投资的机会成本。也就是说,任何一项投资所得到的收益都应大于将资金存入银行所得到的收益。这也是进行企业价值评估时将国债利率或银行存款利率视为无风险收益率的原因。其次,所选择的折现率必须与自由现金流量金额原则上保持一致。比如自由现金流量的数值是扣税后的,则折现率也应当是扣税了的数值。最后,折现率必须符合实际情况。一些相关的政策法规等来自内部和外部的不同因素会不同程度的影响到折现率,因此在确定折现率时对于这样的影响因素,必须给予充分的考证,才能更好的发挥折现率在企业价值评估中的重要作用。

5自由现金流量折现法中折现率的测算与分析——以化妆品行业为例

5.1化妆品行业背景

2013年,我国化妆品行业进一步发展,成为全世界最大的新兴市场。我国逐渐成为化妆品第二消费大国,总体消费水平超过欧盟、日本,仅次于美国。再加上我国人口众多,人均消费水平较低,因此市场消费潜力巨大,随着我国经济的持续快速发展,市场需求的不断增加,我国化妆品行业有着广阔的成长空间和更多的发展机会。预计未来五年我国化妆品行业将呈现持续快速发展的态势,至2017年销售额将达到约2668亿元,2013-2017年复合年均增长率超过十个百分点,尽管增速有所放缓,但由此带来的规模效应、上升空间依然巨大,这表明我国化妆品市场具有巨大的发展潜力[13]。

5.2 化妆品行业折现率的确定

随着经济发展,我国逐步成为化妆品消费大国,一方面拥有了世界级的市场,[13] 2013-2017年中国化妆品行业全景调研与投资战略研究咨询报告.

另一方面也面临着世界级的竞争。越来越多的跨国公司将中国视为长期发展的重要市场而纷纷抢滩登陆。2013年国际知名品牌大举进入与本土品牌形成激烈竞争,不断通过收购的方式扩张,压缩了本土品牌的生存空间。从行业格局看,本土企业只占据了不到三分之一的市场份额,且仅仅数量多而实力不强。针对化妆品行业普遍存在品牌危机、管理体制混乱等问题,考虑其面临的行业风险,经营风险及财务风险的实际情况,为客观地确定折现率,本文采用了一种稍作改良的风险累加模型[14]。传统的风险累加模型中,量化各种风险所要求的回报率主要来自评估人员的主观判断,常常导致评估结果不够精确。而改良后的风险累加模型,以行业平均净资产收益率为基础,运用经营杠杆和财务杠杆来等财务指标来确定折现率,有效弥补了传统模型的不足。

折现率的确定模型:

行业平均指标可以表明该行业的一般水平,它综合体现了国家经济状况、产业政策、行业发展能力和发展水平等多方面因素。行业平均净资产收益率Rh包括了该行业的系统风险和非系统风险。以行业平均净资产收益率为基础,将企业的综合风险与行业综合风险相比较,来调整行业平均净资产收益率,从而确定折现率,不仅考虑了影响行业风险报酬率的各种因素,还考虑了各个企业面临的不同的风险因素。

为计算行业平均净资产收益率,本文选取了化妆品行业经营稳定的四家上市公司,通过分析其年度财务报表,计算净利率和净资产,从而得出净资产收益率。

据表1可以算出,化妆品行业上市公司平均净资产收益率为:10.92%

5.2.1 上海家化股份有限公司折现率的测算

上海家化联合股份有限公司是国内著名的拥有悠久历史的民族工业企业之[14] 邓英.基于综合杠杆系数确定企业价值评估折现率的研究[J].湖南财经高等专科学校学报,2004,(4):33-34.

一,在化妆品行业中具有较高声誉。公司拥有的众多品牌如六神、美加净、佰草集等,市场排名均为第一。2013年上半年,公司实现营业收入27.5亿元,同比增长17.4%。凭借其品牌历史和具有特色的产品定位,家化的崛起指日可待。

根据表1和表2可以计算出上海家化股份有限公司的风险系数为:

经营杠杆系数=3.56 财务杠杆系数=1.02 综合杠杆系数=3.63 化妆品行业风险系数为:

经营杠杆系数=3.86 财务杠杆系数=1.08 综合杠杆系数=4.17

本文选取2012年第21期发行的10年期记账式付息国债利率3.35%作为无风险收益率 [15]。由此可以计算出:

上海家化股份有限公司的折现率= =3.35%+3.63/4.17×(10.92%-3.35%) =9.97%

5.2.2 索芙特股份有限公司折现率的测算

而索芙特股份有限公司的处境却令人堪忧,该公司在年报中坦言:“2012年公司虽扭亏为盈,但是主营业务仍然出现较大亏损,2013年公司主导产品市场是否会好转、能否走出低谷均存在不确定性。”正如其所料,在索芙特公司公布的三季报中显示,2013年1~9月,营业收入为3.5亿元,同比下降10.3%。 [15]

财政部关于2012年记账式附息(二十一期)国债发行工作有关事宜的通知和上海证券交易所(www.sse.com.cn)相关规定

根据表1和表3可以计算出索芙特股份有限公司的风险系数为:经营杠杆系数=4.52 财务杠杆系数=1.72 综合杠杆系数=7.77

索芙特股份有限公司的折现率= =3.35%+7.77/4.17×(10.92%-3.35%) =17.28%

5.2.3 两家上市公司折现率的分析 通过上述计算结合表4,我们可以分析,上海家化股份有限公司的综合风险系数3.63小于四家化妆品行业上市公司的平均综合风险4.17,因此上海家化公司的折现率9.97%应该低于四家化妆品行业上市公司的平均报酬率。而索芙特股份有限公司的综合风险系数7.77大于四家化妆品行业上市公司的平均综合风险4.17,因此其折现率23.7%高于四家化妆品行业上市公司的平均报酬率。

通过计算还可以发现,上海家化公司的折现率9.97%小于索芙特公司的折现率17.28%。这是由于上海家化公司的综合风险比索芙特公司的风险小,即使两公司获得相同的收益,上海家化公司的企业价值都要大于索芙特公司。此外,2012年上海家化公司的净资产收益率为23.7%,高出折现率9.97%两倍,说明上海家化公司有超额利润,是无形资产的体现。索芙特公司的净资产收益率为1.96%,远远小于其折现率17.28%,说明索芙特公司的有形资产没有得到充分利用,体现为有形资产贬值。

6结论

本文以化妆品行业为例,采用风险累加模型测算并分析了该行业两家上市公司上海家化股份有限公司和索芙特股份有限公司的折现率,亲身验证了该方法的切实可操作性,是目前企业价值评估实践中用来确定折现率的较常用方法。

通过实践发现,在实际评估中,只有从多方面多角度考虑影响折现率的因素,才能科学地确定折现率。只有折现率的确定方法能够经得起实践的检验,具有说服力,收益法对于企业价值评估才有意义。

传统的风险累加模型在自由现金流量折现法中的运用还存在一些困难和待解决难题,主要是量化各种风险所要求的回报率全凭评估人员的主观判断。但通过设计运用改良后的风险累加模型,以行业平均净资产收益率为基础,运用经营杠杆和财务杠杆来等财务指标来确定折现率,有效弥补了传统模型的不足。

然而改良后的模型也存在一定缺陷,那就是不能直接反映企业规模,特别是净资产规模对企业风险程度的影响,因而也不能直观地反映该因素对折现率的影响。相信随着经济的快速发展,世界的不断进步,人类对相关领域理论的不断探索和研究,风险累加模型在未来一定会有一个更好的应用前景。

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现金流量折现模型中预期增长率计算方法的探讨

   摘 要:文章在分析现金流量折现模型基本原理的基础上,对该模型应用中所涉及的预期增长率计算方法进行了探讨。所述预测方法优势就在于可充分利用已有的会计报表数据资料,其分析方法易于掌握、便于操作,预测值可靠性和可信性度高,与企业发展的现实状况结合紧密。同时,文章对该预测方法的推广使用提出了自己的一些思考和建议,对现金流量折现模型在企业价值评估实际工作中的推广应用有所启示。

  关键词:企业价值评估 现金流量折现 预期增长率

  中图分类号:F230 文献标识码:A

  文章编号:1004-4914(2010)05-154-02

  

  一、引言

  现金流量折现模型(DiscountedCashFlow,DCF)分析最早是由美国西北大学的阿尔弗雷德・拉巴波特在其著作《创造股东价值》(1986年)中首次提出的,其建立的预测模型为:

  CFt=St-1・(1+gt)・Pt・(1-Tt)-(St-St-1)・(Ft+Wt)

  式中:CFt――预测的第t年的自由现金流量;St――年销售额;gt――销售额年增长率;Pt――销售利润率;Tt――所得税税率;Ft――销售额每增加1元所需追加的固定资本投资;Wt――销售额每增加1元所需追加的流动资本投资;t――预测期内某一年。

  此后,许多学者不断对这一模型进行研究,逐步使其得到改进和完善。目前,现金流量折现模型已成为西方国家企业价值进行评估所广泛采用的一种方法。

  我国在20世纪90年代引入该模型,一直以来成为理论界讨论的热点问题。通过广泛的讨论,一方面使该模型的分析思路被大多数人所接受和认可,另一方面又提出了将该模型运用于我国实际所面临的许多问题,诸如,怎样将模型中的各个变量与常用的会计报表数据相结合,怎样对模型中的不确定因素进行客观的分析等等。其中,如何较为合理地确定预期增长率,从而在企业历史现金流量的基础上推算出未来若干年的现金流量,成为该评估方法实际应用的主要问题之一。本文通过对现金流量折现模型中预期增长率计算方法的探讨,希望能够对该模型在我国企业价值评估实际工作中的推广应用有所启示。

  二、现金流量折现模型的基本原理

  现金流量折现模型的基本原理,是依据增量现金流量和时间价值原则,任何资产(包括企业或股权)的价值是其产生的未来现金流量的现值,都可以使用现金流量折现模型来估价,其价值都是以下三个变量的函数:

  式中:CFt――预测的第t年的自由现金流量;n――资产的年限;r――包含了预计现金流量风险的折现率。

  不同的资产,其现金流量的具体表现形式不同。企业现金流量一般可分为实体现金流量、债务现金流量和股权现金流量三种形式,需逐一进行分析,由于三种形式的现金流量所承受的风险不同,其折现率自然不相同,折现率的确定方法也相应有所区别。因此,与上述三种现金流量相匹配的折现率一般可采用加权平均资本成本、等风险债务资本成本和权益资本成本三种确定方法。在实际评估工作中,可以根据企业现金流量的三种形式和其对应的折现率,将上述公式具体化进行应用。

  这样,运用现金流量折现模型需要重点关注以下四个方面,即现金流量的分析;折现率的分析;预期增长率的分析和预测期的分析。其中,预期增长率计算方法的合理选择成为现金流量折现模型实际应用中需要分析的主要问题之一。

  三、现金流量折现模型中预期增长率分析

  通常情况下,企业未来的现金流量是以历史的现金流量为基础,通过分析各种相关报表项目的历史数据,根据各项目的增长趋势预测未来的增长率,以此为基础来预测未来一段时期的现金流量,因此,增长趋势、增长率的分析对未来现金流量的预测起着重要的作用。企业增长率可以用很多指标进行衡量,如销售增长率、利润增长率、资产增长率等等,其中销售增长是企业最根本的增长动力。但是,在实践中常常会发现企业的销售增长总是时快时慢,甚至一些外部环境比较稳定的企业也会出现这种现象,这种现象是什么原因造成的呢?这主要是受到由企业内部经营效率和财务政策所形成的可持续增长率的制约,因而,本文作者提出对企业未来现金流量预测时所采用的增长率计算方法应重点关注企业的可持续增长率和销售增长率两个指标。

  1.可持续增长率的分析。可持续增长率是指不增发新股并保持目前经营效率和财务政策条件下企业销售所能增长的最大比率。可持续增长率的假设条件是企业保持目前的资本结构、股利政策,并且销售净利率和资产周转率维持当前水平,企业唯一的外部筹资来源是增加债务,在满足假设条件的情况下,企业的实际销售增长率就等于可持续增长率。可持续增长率以某一年末的会计报表数据为基础,其计算公式为:

  从实体现金流量角度分析,由于实体现金流量不受融资状况的影响,或者设想企业没有负债,因而,对公式可以进行如下化简:

  由于,权益乘数=1;资产净利率=销售净利率×资产周转率

  从股权现金流量角度分析,根据杜邦分析模型,

  由于,权益净利率=销售净利率×资产周转率×权益乘数

  可持续增长率的计算方法提供了合理预测未来增长率的基本数据,因为,虽然目标企业某一年的实际增长率可能高于或低于可持续增长率,但由于受到企业经营效率和财务政策的限制,从长期来看企业的增长率总是受到可持续增长率的制约。

  案例分析:根据某企业连续三年的财务报表相关数据可计算出该企业近三年的可持续增长率平均值,这个均值可作为企业未来经营期内预期增长率的修正参考数值,数据及计算过程如表1所示。

  三年的均值为:

  股权现金流量可持续增长率=(33.51%+30.16%+17.09%)÷3=26.92%

  实体现金流量可持续增长率=(6.79%+7.73%+5.58%)÷3=6.7%

  2.销售增长率的分析。销售增长率的预测可以从分析历年的销售增长数据入手,假设过去的增长率与预期的未来增长率之间存在着某种联系,一般常用的有三种测算方法:算术平均数法、几何平均数法和线形回归模型法。

  案例分析:某公司是一家制造计算机辅助设计系统的软件公司,表2列出了该公司在2003―2009年销售额和销售增长率的相关数据。

  常用的三种测算方法计算过程如下:

  算术平均数=(61.82%+51.69%+41.48%+20.42%+0.43%-14.29%)÷6=26.93%

  几何平均数=(1.98/0.55)1/6-1=23.80%

  线形回归模型可得到计算公式:y=0.4586+0.2886x

  假设预测2010年的销售额,y=0.4586+0.2886×8=2.77(万元)

  预测销售增长率时,除运用上述定量方法计算外,还应综合考虑企业未来所处的宏观经济环境、行业发展状况、企业发展战略和竞争能力等定性分析因素,对销售增长率的预测结果进行修正,得出比较可靠的预测值。由于企业销售的增长可能会导致成本、费用的上升,引起企业的经营效率(主要体现为资产周转率和销售净利率)和财务政策(主要体现为资产负债率和收益留存率)的变动,因此,需要将销售增长率的预测值与企业可持续增长率的数值相结合,较为客观地确定企业未来销售增长率的预测值。

  四、思考与建议

  采用本文上述所分析的预测增长率计算方法,最大的优势就在于可以充分利用已有的会计报表数据资料,其分析方法易于掌握、便于操作,预测值可靠性和可信性度高,与企业发展的现实状况结合紧密。但将该方法运用于现金流量折现模型的企业价值评估工作时,作者发现仍存在一些需要深入思考的问题,并提出了自己对这些问题的见解。

  (一)改进企业会计报告编制方法和披露方式

  该方法的数据来源是基于被评估企业真实可靠的会计报告,是在历年会计报告数据的分析基础上,对企业未来发展趋势进行预测,进而对企业价值做出合理的评估。可以说,会计报告数据越可靠,被评估企业价值评估结果就越准确。现行的会计报告体系要满足上述评估计算的需要,必须对会计核算模式进行改进,但这方面的改进工作不论从理论上还是从实践上都不是一朝一夕能够完成的。因此,作者认为当前可行的会计报告改进思路是在现行会计报告体系的基础上增加披露的信息量,依据会计充分披露原则,一方面要增加会计报表附注披露的信息量,即从数量上、内容上增加披露的非财务信息;另一方面在会计报表中以不同计量属性披露财务信息,可适当增加其他计量属性披露财务信息,从而增大报表披露的信息量,满足现金流量折现模型中预期增长率计算的需要。

  (二)完善企业价值评估相关制度环境

  目前,我国企业价值评估工作急需一套较为完善的法律、规范或准则,作为指导其向正确方向发展的准绳。在这方面,作者认为可在学习借鉴国外相关制度的基础上,结合我国评估工作的实际情况,在已颁布的《企业价值评估指导意见(试行)》基础上,对企业价值评估中各种评估方法所涉及的方法选择、方案制定、操作程序、组织实施等方面的具体事项,通过操作手则、实施细则等多种形式细化相关内容。譬如,本文所探讨的运用现金流量折现模型进行企业价值评估时,采用何种计算方法较为合理的确定出预期增长率,从而在企业历史现金流量的基础上推算出未来若干年的现金流量,进而最终评估出企业的真实价值,就是需要相关制度明确的其中一个方面。这样,有利于使我国的企业价值评估工作及早走上规范化发展的道路,为企业价值评估创造良好的制度环境。

  [本文为上海市教育发展基金会资助(Sponsored by Shanghai Educational Development Foundation)课题的阶段性研究成果。]

  

  参考文献:

  1.财政部注册会计师考试委员会办公室编.财务成本管理[M].北京:中国财政经济出版社,2008

  2.[美]阿斯沃思・达蒙德理(Aswath Damodaran)著.张志强,王春香等译.高管商学院――价值评估[M].北京:中国劳动社会保障出版社,2004

  3.周叔敏.美国企业价值评估规范在我国的适用性[J].中国资产评估,2003(5)

  4.http://www.省略/企业投资分析报告

  (作者单位:上海中侨职业技术学院 上海 200000)(责编:贾伟)

如何计算基金收益率

如何计算基金收益率 取得预期收益是投资者参与任何一项投资的根本动力,对于基金投资者而言,买入基金后,基金组合能够带来多少投资收益是每个投资者都关心的问题,本文介绍了几种收益率的计算方法,以供参考。 简单净值收益率

简单净值收益率是不考虑分红再投资影响的基金净值收益率,计算公式为:

其中,NVAt表示基金的期初份额净值,NVAT表示基金的期末份额净值,D表示考察期内每份基金的分红金额。

举例来说,某只基金在t日的份额净值为1元,T日的份额净值为1.1元,期间在M日每10份派息2.5元,那么该基金在这一阶段的简单收益率为:

时间加权净值收益率

时间加权收益率的假设前提是,在基金进行分红时,投资者不取出分红所得现金,而是把分红所得换成基金份额,立即进行再投资。分别计算分红前的分段收益率,时间加权收益率即可由分段收益率的连乘得到:

根据时间加权净值收益率计算公式,上例中,假设该基金在除息前一日的份额净值为1.2元,那么就有: 简单净值收益率由于没有考虑分红的时间价值,只能是一种基金收益率的近似计算,而时间加权净值收益率考虑了分红再投资,可以准确地反映基金经理的真实投资表现,能更准确地对基金的真实投资表现作出衡量。在不分红的情况下,简单净值收益率和时间加权收益率相等。

年化收益率

对于运作期限较长的基金,有时我们需要将其运作期间各阶段的收益率进行年化,以此考量基金的投资收益。年化收益率有简单年化收益率与精确年化收益率之分。

我们用Ryear表示某基金的年化收益率, 表示第 个阶段基金的收益率,那么经过n个阶段后该基金的简单年化收益率的计算公式如下:

精确年化收益率的计算公式如下:

为了计算方便,我们这里以季度收益率为例,说明基金阶段收益率的年化过程。假设在一年中,某基金的各季度的收益率分别为5.35%、-2.99%、3.23%、5.56%,那么该基金的简单年化收益率为

精确年化收益率为

类似地,可以将周收益率、月收益率转换为年收益率。

平均收益率

另外,在对多期收益率的衡量与比较上,通常用平均收益率指标。平均收益率有两种计算方法:算术

平均收益率与几何平均收益率。

一般来说,算术平均收益率要大于几何平均收益率,每期的收益率差距越大,两种平均方法的差距越大。相对而言,几何平均收益率可以较为准确地衡量基金表现的收益情况,因此,我们通常用几何平均收益率来衡量基金过去的收益情况,而算术平均收益则更多的用来估计未来的收益率。

综上所述,上述几种收益率作为选择基金的一个重要参考指标,都是对基金绝对收益的衡量,均可用来计算基金在某个区间的投资业绩。但是,由于基金的收益受多种因素的影响,不同的计算区间、不同的基金种类等条件,都可能得出不同的结果,并且高收益的基金可能承担着较高的风险,因此比较各基金的收益情况时,不应单纯考察基金绝对收益的大小,还应考虑当时的市场环境、基金类型等因素。另外,投资者在选择基金时,应结合自身的风险偏好和基金的具体特点,选择适合自己的基金组合。